但我们如果选择了对的公司，市场会奖励我们吗？在一个公司的实际运营状况及其股价之间，是否有明显的相关关系？如果我们选择了合适的时间段，答案是“Yes”。
当我们用那12000个公司作为案例的统计实验结果，去验证股价与盈利之间的关联关系时，我们发现时间越长，越是正相关。当持股为3年时，股价与运营利润之间的相关程度为0.131～0.360（0.360的相关度，意思是36%的股价变动可以用利润变动解释。）当持股期为5年时，相关度为0.374～0.599。当持股期为10年时，二者之间的相关度为0.593～0.695。
这证实了巴菲特的观点，只要给予充分的时间，一个公司的股价终将反映其本身的实际价值。但巴菲特同时指出，这种从公司盈利到股价之间的传递过程并非“匀速”，且“不可预知”。尽管盈利与股价之间，长期而言越来越强，但并非总是完全一致。巴菲特说：“尽管长期而言，企业价值与市场股价之间趋于一致，但在特定的时间段，这种相应关系依然会扭曲。”50本·格雷厄姆提出过同样的观点：“短期而言，股市是台投票机；而长期而言，股市是台称重机。”51
多元化的衡量标杆
很明显，巴菲特从不急于让市场对于自己认为的真理进行肯定。他说：“只要公司的内在价值以一个令人满意的速率在提升，公司被股市认可的速度并不重要。甚至，实际上，这种迟来的认可还有好处，它能提供更多可以折扣价买入的机会。”52
为了帮助股东们正确了解伯克希尔公司大量持有的股票投资，巴菲特使用了一个词——“透视盈利”。伯克希尔的透视盈利组成包括：它旗下各类企业的运营利润；它大量持有股票的企业的留存利润；以及如果留存盈余已经实际支付，公司必须支付的税费。
“透视盈利”这个概念本来是为伯克希尔的股东们设计的，但它也可以被视为集中投资者的一个重要课题，使用它可以说明其组合的价值，尤其在股价表现脱离其基本面的时候。巴菲特说：“投资者的目标应该是建立一个投资组合（就像一个企业），这个组合能给投资人提供最高的透视盈利，从现在开始持续时间十年或更久。”53
根据巴菲特的经历，自1965年（巴菲特实际主持伯克希尔的那年）以来，公司透视盈利的成长速率与其证券的市值几乎相同。然而，这两者并非完全同步行动。在很多情况下，盈利率先于股价反应；但有时候，也会反过来。但这两者之间的关系，长期而言是一致的。巴菲特说：“这种方法能促使投资者着眼于长远企业前景，而不是短期的市场起伏。这种远见有利于改善结果。”54
每当巴菲特考虑一项新投资时，他会将这个新项目与已经持有的投资进行比较，看看是否更好。已经持有的投资是进行新投资或购并的一个衡量标杆。芒格评价道：“巴菲特所说的对于任何一个投资者都有借鉴意义，作为一个普通投资者，你所拥有的最好的东西正应该作为你的衡量指标。”接下来的一步是最为重要的，也是被广泛忽视的秘密，而它可以提高你的组合的价值。“如果一个新的投资对象没有比你已拥有的更好，那么，它就没有达到你的门槛。仅仅这一条会将你所见到的99%的投资对象淘汰掉。”55
你已经持有的投资就是你的衡量标杆，就是你进行新投资的基准。你可以对自己的基准进行几项定义：透视盈利、净资产回报率、安全边际，诸如之类。当你买进或卖出时，实际上是在提升或降低你的组合的价值标杆。对于那些着眼于长期，并且相信价格终将反映价值的投资经理人而言，他们的工作就是不断发现并提升投资组合的价值标杆。
退一步思考，标普500指数是个衡量标杆，它由500家公司组成，每一家都有其自身的基本面。如果想超越标普500指数的表现，也就是提高这个基准，我们必须使自己投资组合里的公司具有超越指数公司的素质。
巴菲特说：“举个例子，如果我的选择对象仅仅局限于奥马哈，我首先会试着评估每家公司的长期前景。其次，评估这些公司的管理人素质。再次，以合理的价格买入最佳的公司。可以肯定地说，我不会平均地对于奥马哈的每一家公司持有同样的数量。同样的道理，为什么伯克希尔公司在股市上不这么做呢？发现一个伟大的企业和杰出的管理层是如此不易，为什么我们要放弃已被证明的产品呢？我们的座右铭是：如果你一开始就成功，就不要浅尝辄止。”56
集中投资是长期投资的重要方法，如果你问巴菲特他理想的持股期限是多久？他会回答：“永远！”只要这家公司还能不断产生超越平均的经济效益，以及公司管理层能理性地配置公司盈利。他说：“以静制动令我们成为智慧的行动者。无论美联储是否调整利率，或华尔街如何预测市场，我们以及公司管理层，都不会因此而热衷于卖出旗下全资拥有的能下金蛋的企业。同样的道理，我们为什么要急于出售手中的股票呢？”57
当然，如果你拥有的是一家糟糕的企业，就必须切换了。否则，你需要持有这家状态欠佳的企业很久。但是，如果你拥有一家杰出的企业，你恐怕根本就不想卖掉它。
而“持有不卖”这种看似懒惰的行为，对于投资经理而言似乎很古怪，因为他们习惯了天天买进、卖出。“持有不卖”除了确定超越平均的增长率之外，还有其他两个很重要的益处：它能减少交易费用和提高税后收益，其中任何一项都极具价值，两个合起来更是好处多多。
总部位于芝加哥的基金研究公司——晨星公司在回顾总结3650个共同基金的数据之后，发现低换手率相对于高换手率的基金具有更高的回报。以十年为基准，那些换手率低于20%的基金比那些换手率高于100%的基金回报率高出14个百分点。
这些很明显的道理却很容易被忽视掉，那些高换手率的基金导致交易费用居高不下，而这会拖低净回报。
除了那些非税务的基金账户，税费是投资者面临的最大成本，比交易成本还要高，也经常比基金的管理费用还高。实际上，税费成本是这么多基金表现糟糕的主要原因之一。知名的《投资组合管理》杂志刊登了《你的阿尔法足够覆盖税费吗？》一文，它的作者是基金经理罗伯特·杰弗里和罗伯特·阿诺特，根据他们的说法：“税费是投资基金的最大成本，这实在是个坏消息。但好消息是，有些投资策略可以将税费成本减少到最低。”58
简而言之，涉及其中的另一个重要因素也通常会被视而不见：未实现收益的巨大价值。如果一只股票股价上升但并未被卖出，上升的部分即未实现收益，也就是通常所说的账面利润。这些未实现收益直到股票卖出，也就是兑现后才需要报税。如果你一直持有不卖出，你的投资就可以取得更为强劲的复利增长。
现实中，投资者经常低估或忽视这种未实现收益的巨大价值，而巴菲特将其称为“来自财政部的无息贷款”。为了阐明这一点，巴菲特举了一个例子，设想一下，你投资了1美元，股价每年翻一番。如果你在第一年年底卖出，得到2美元，其中1美元是本金，假设你的税率为33%，你会有0.66美元的净收益。然后你将1.66美元进行再投资，第二年又翻一番。如此每年反复，你的投资每年翻一番，年底卖出，缴税，再投资，那么在第20年的年底，在缴税13000美元之后，净收益为25200美元。相反，如果你投资1美元，每年翻一番，你一直持有不卖出，直到第20年年末卖出，在缴税约356000美元之后，净收益为692000美元。
杰弗里和阿诺特的研究表明，为了获得更高的税后回报率，投资者需要控制他们平均的年度换手率在0～20%之间。什么样的策略可以让投资者降低换手率呢？一种可能是低换手率的指数基金。另一种是集中投资策略。他说：“这听起来像是婚前辅导，换句话说，是试图构建一个你能长期与之共存的投资组合。”59
在我们结束本章之前，认真地思考一下集中投资方法包括哪些内容非常重要。
●在你没有将股票首先（以及总是）考虑为一个企业的一部分时，不要进入股市。
●准备好勤奋地研究你所投资的公司，以及它们的竞争对手，以至于达到一种状态，那就是没有人比你更了解这个公司，甚至这个行业。
●如果你没有做好五年（十年更好）的时间准备，不要开始你的集中投资。
●做集中投资时不要使用财务杠杆。一个没有财务杠杆的投资组合可帮助你更快地达到目标。记住，在股市大跌时，一个意外的要求追加保证金的电话，会毁掉你精心设计的完美计划。
●成为一个集中投资者需要适当的性格及人格特质。
作为集中投资者，你的目标是达到一个超越华尔街的水平，你需要更加了解所投资的企业。你或许会说：这不可能！但想一想华尔街所推崇的东西，超越它或许并不是那么难。华尔街推崇短期业绩表现，一个季度又一个季度。企业主则与此相反，他们更关心企业长期的竞争优势。如果你愿意花更多精力与时间，去研究自己持有股票的企业，你会比一般投资人对于企业有更深的理解，由此你也将获得更多的优势。
一些投资人宁愿叫嚷着“股市发生了什么”，也不愿安静地读一份公司年报。与其参与那些讨论股市趋势或利率变化的鸡尾酒会，还不如花30分钟时间读一读公司最近的公告。
看起来是不是需要做的太多了？它实际上比你想的容易，你不需要精通电脑，不需要阅读两英寸厚的投资银行的解码手册，不需要具备MBA水平去研究价值问题，也能从集中投资法中获益。在这条道路上，给一个企业估值、用折扣价格购买，这些不需要你懂得那些高科技的东西就能做到。
