每一种资产，无论是金融资产还是实物资产，都是有价值的。成功地投资和管理这些资产的关键在于理解什么是价值和价值的源泉。之所以选择价值指标来评估资产，是因为从本质上来看，最大限度地增加股东的财务是所有企业的基本目标。经验证明，增加股东价值与其他利益方的长远利益并不矛盾。成功的公司似乎为所有利益方创造了较高的价值，包括客户、劳动力、政府（通过税收）和资本提供者。但是，采取以资产价值为基础的制度还有其他原因，这些原因虽然更为概念化，但同样至关重要。首先，价值是我们已知衡量绩效的最佳标准；其次，股东是公司中为增进自己权益而同时增进每一个人权益的唯一利益方；最后，绩效不佳的公司会看到资金将流向其竞争者。
价值之所以最佳，在于它是必须具备完整信息才可进行判断的标准。
为判断创造的价值，必须具备长远观点，能够在利润表和资产负债表上处理所有现金流量，并了解如何在风险调整基础上比较不同时期的现金流量。
没有完整的信息，几乎无法做出正确的判断和妥善的决定，而其他衡量公司绩效的标准，都不需要完整信息。
对公司绩效，另有其他衡量标准，但都不如价值标准全面。价值不能是短期的，其他标准则可以。每股收益或股本收益标准通常较为短期，最多只要求今后数年的信息；利润往往侧重管理利润表，忽略现金流动的实际数量和时机；投资回报率如果只用于短期，由于鼓励投资不足，也是较为片面的标准。如果价值管理工作出色，其结果将反映在市场增值上。其他绩效标准都不如价值创造标准全面，而且与公司的实际市场价值相互关联较少。
第一节 企业价值评估的基本概念与理论基础
一、企业价值的概念
（一）企业价值的定义
经济学界对究竟什么是价值的争论一直没有停止过，作为构筑经济学的基本概念之一，可以说有多少种关于价值的论点就有多少种经济学流派，从而形成了经济学界流派纷呈、百家争鸣的景象。而资产评估学作为一门实践性极强的学科与经济学有着截然不同的特点，伴随评估行业国际化趋势的加强，不同国家遵循统一的概念标准的重要性日益凸现，成为减少错误和误解的基础，因而我们采用《国际评估准则》中关于价值的定义：价值是个经济概念，反映可供交易的商品、服务在其买方、卖方之间的货币数量关系。
价值的经济概念反映了在价值的有效期内，市场对于某人由于获得商品或接受服务所能增加的利益的评判。企业价值是在企业发展的高级阶段，在市场经济条件下出现的一个全新概念，真正意义上的企业价值只有在市场机制较为完善，并且作为配置资源的方式和手段行之有效的前提下，能够被准确地评估和发挥作用。伴随知识经济的到来，企业价值被赋予了新的内涵，企业价值的创造突破了传统的规律，企业以没有自然资源，没有属于自己的生产工艺，却可以依靠知识和员工进行战略调整和资产重组，进而创造价值和财富，使企业的价值呈指数增长。因此对企业价值的深入探讨成为客观必要，而企业价值的含义无疑是这一研究的基础。
企业价值可以从不同的角度来看待和定义，不同的观察角度企业价值的含义不同，所包括的内容也有所差别。从政治经济学的角度，在市场经济条件下，企业的价值是由凝结在企业中的社会必要劳动时间决定的，将企业视为一种商品，可以买卖和交易。从会计核算的角度，企业的价值是由建造企业的全部支出构成，并通过资产负债表上的各项目的历史价值反映出来。
从市场交换的角度，企业的价值是指企业生产能力的价值，是指企业交换所能获利的价值总和。它表现为企业的预期获利能力。
从理财学的角度，企业的价值就等于该企业以适当的折现率所折现的预期现金流量的现值，即企业价值是企业在其未来经营期间内所获现金流量的函数。
（二）企业价值类型
在持续经营假设、公开市场假设和破产清算假设下，企业价值类型主要的如下几种。
1．账面价值。根据公司资产负债表，人们很容易获得公司的账面价值，公司账而价值的假设是：企业的价值是公司所有投资人，包括债权人和股东对于企业资产要求权的价值总和。企业账面价值是一个以历史成本为基础进行计量的会计概念。财务报表以交易为基础，资产计价是建立在历史成本的方法上，资产是以购买时的价格或生产成本减去折旧，即净历史成本计价。会计上这样处理资产价值的理由是客观性原则和谨慎原则，这也是企业账面价值的优点，即客观性和谨慎性。但是，正是企业账面价值的客观性和谨慎性导致了企业账面价值的不相关和不正确性。首先，由于财务报告中的资产是以历史成本计价，没有考虑如通货膨胀和过时贬值等重要因素的影响，所以资产的账面价值与现行的市场价格有差异。其次，从投资的角度来说，企业资产负债表上的最大缺点是不从公司资产可能产生的未来收益来考虑资产的价值。资产负债表上并不包括企业全部有价值的资产和可能的负债项目，也不考虑权益资本成本。
会计学中的资产通常是指企业拥有和控制的、能在将来带来经济利益的资源。然而实际上，就许多公司而言，企业最重要的资产根本不出现在资产负债表上。很多公司的价值在于公司将来的盈利能力，而这种能力是基于顾客的忠诚、品牌的知名度、训练有素的员工、娴熟的管理等方面。但是，会计师认为确定性比正确性更重要，由于这些项目计价的不确定性，会计师认为很难确定这些项目的价值是多少，企业花费了多少成本去创造它们。
所以他们通常不将这些项目列于资产负债表上作为资产。但是这些资产确实被企业所拥有，它们也确实会给企业未来带来收益，而且企业要不断地花费一些款项以创造和维护它们。相反，如果企业管理混乱，那么在企业资产负债上未记录的可能是负债，如低劣的管理、过时的产品生产线、担保等。
比如，在中国的上市公司中，经常有上市公司为其母公司或关联公司银行贷款提供信用担保和抵押担保，这实际上是上市公司资产负债表上未出现的或有负债。
资本成本是财务管理中最重要的概念之一。权益投资者对其投资回报的要求权毫不逊色于债权人对利息的要求权，债权人贷款给企业要收取利息，而股权投资者希望从他们的投资中获得回报。但是，在财务报告的损益表里并不提及权益表中的原因有二：一是没有白纸黑字写明企业必须支付给股东多少钱，会计师拒绝确认任何这样的权益成本；二是会计师宁愿错信也不愿做一个也许是不精确的估计。在这种会计思维下，从损益表中获得的会计盈利很容易给人造成“幻觉”。会计上的盈利和实际的盈利是有很大差异的，了解这一点对理解企业真实价值概念很重要。会计盈利大于零并不表示企业的业绩是不错的。只有当实际的盈利大于零时，也就是企业管理层赢得高于公司的资本成本时，企业的价值在增加，否则，管理层在摧毁公司价值。所以，当扣除了权益资本成本后，财务报表上好像盈利很多的公司表现得并不尽如人意。这就是为什么在投资分析时要强调的是企业的盈利能力，要把利润放到企业的规模背景中加以考虑。
由于存在这些记录的资产和负债，以及会计师的历史成本的资产估价方法，所以企业的账面价值可能与企业的真实价值相差甚远。有些企业的账面价值大大高于企业的真实价值，而有些企业的账面价值远远低于企业的真实价值。如果一个企业的真实价值远大于其账面价值，这个超额部分作为一项商誉记录在购买者的财务报表上。因此，在实际工作中，以账面价值直接评估资产价值的情况较少，但账面价值可以使投资者在综合考虑其他因素的基础上对资产价值做一个粗略的估计，有助于对资产的收益功能的总体判断。
2．公允市场价值。从市场交易的公平性和可交易性的角度，经济学家、评估师和交易方强调的是企业的公允市场价值。对于公允市场价值，从经济学角度的定义为：买卖双方在完全了解有关信息的基础上，在没有任何压力的情况下愿意进行交易的价格。国际会计准则No.16关于公允价值的定义是：“信息完全、自愿交易的双方在正常交易的情况下达成交易时资产的价值。”
在国际评估准则委员会制定的准则中，市场价值的定义为：“信息完全、行动慎重、并且不受强迫的交易者组成的资产市场上，经过合理的市场营销期自愿交易的卖方和买方在评估基准日正常交易的情况下达成的资产的价值。”不管是经济学的公允市场价值，国际会计准则的公允价值，还是国际评估准则委员会的市场价值概念，从本质上讲对公允价值界定是一致的。公允市场价值定义的要点和假设前提是：自愿的卖方和自愿的买方，即买方和卖方均不受任何强迫进行购买或出售、交易者信息完全、被售企业的情况在市场上有合理的披露时间（市场营销期）。
公允市场价值与会计上的历史成本会计是一种对立的观点。会计上资产以购买或获利时的价格或生产成本减去折旧，即净历史成本记录资产价值。会计师这样做有很好的理由，例如稳健原则和追求客观性原则。但是，资产的历史成本很容易误导人们，尤其是在资产价格变化较大时。对于不同的资产，以历史成本为基础的财务报表缺乏可比性，这种现象不仅存在于某一特定时点的不同公司之间，同一公司拥有的不同资产之间也存在这样的问题。相比之下，公允市场价值具有与经营现状相关的特点。
3．企业内在价值。企业的内在价值的定义很简单，它是一家企业在其剩余的寿命中可以产生的现金流量的折现值。1938年，John BurrWilliams 在《投资价值理论》（The Theory of Investment Value）中有系统的阐述。他指出，任何股票、债券或公司的价值，取决于在资产的整个剩余期间所能产生的，以适当的利率贴现的现金流。这种评估公司内在价值的方法被称为“现金流量折现法（Discounted Cash Flow，DCF）”或“经济价值法（Economic Value）”。企业的内在价值与债券估价十分相似。从理论上来说，只要确定了企业未来的现金流量和贴现率这两个变量，确定一家企业的内在价值就很容易。但是，问题在于企业未来的现金流和贴现率很难估算和选择，它需要在对企业经营、管理、财务特性等作全面了解、分析的基础上，通过各种假设，反映企业管理层的管理水平和经验，对企业的长远发展前景做出判断。
企业的内在价值对投资者来说是一个非常重要的概念，它为评估投资和企业的吸引力提供了唯一的逻辑手段和标准，企业投资（包括股权和债券投资）的基础应是企业的内在价值，而不是市场价值。理解什么是内在价值和内在价值的源泉所在是投资管理的关键。比较企业的内在价值和企业账面价值，可以发现它们有本质的区别。企业的内在价值强调企业的盈利能力，而企业的账面价值强调的是企业资产的成本。对于一个企业来说，内在价值是企业经营所产生的未来现金流量的现值，所以内在价值高低不取决于企业投入了多少或花费了多少，而是看企业能产生多少经济效益，如果一个企业经济效益很差或没有经济效益，即使企业财务报表上资产数量再多，企业的内在价值会很低。相反，一个企业的资产数量虽少，但是盈利能力很强，经济效益很高，那么这个企业的内在价值会远远超过其各单项资产价值之上。但是，企业的内在价值也有其缺点。同会计上的账面价值相比，企业的内在价值是主观的，缺乏客观性和可验证性。对于企业外部的人员（包括股东）来说，企业财务报告的可靠性、客观性和可验证性是十分重要的，所以企业的财务报告并不使用内在价值的概念。但是，在企业内部进行投资分析和管理，或当处理与未来和主观性相关的问题时，内在价值的概念是十分重要的。
4．清算价值。对所有者来说，企业的价值有两种形式：清算或持续经营。在会计实务中，企业的持续经营是一个非常重要的基础概念。对于企业价值评估来说，企业的持续经营也是根本的假设，对大多数企业的假设是它们在可预见的将来会继续经营。这意味着，资产的清算价值或强制拍卖价值是不相关的，公司无需揭示它们遵循持续经营的惯例。但是，如果一个企业已不能持续经营，这时企业的价值就应是清算价值。清算价值是企业停止经营，变卖所有企业资产减去所有负债后的现金余额。这时企业资产价值应是可变现的价值。因为假定企业不再经营，所以清算价值不会考虑企业未来可能的收益。图3‐2说明了企业的内在价值、持续经营价值和清算价值的关系。当未来现金流量期望的现值很低时，企业消亡比存活更有价值，这时企业的内在价值就等于企业的清算价值。当未来的现金流量期望值的现值在较高水平时，清算价值就变得愈来愈不相干，而企业的内在价值几乎完全依赖于持续经营价值。
