全球化的角度要求我们分析美国经济发展趋势对中国经济的影响。在前文认为美国经济将面临减速的前提下，美国经济发展趋势对中国经济的影响包括总量、结构、汇率和利率政策变化等诸多方面。
关于美国减速对中国经济总量增长的影响，我们赞同莫尼塔、高盛、中金等研究机构的分析逻辑和结论，即中国对美国的出口大约占中国整个工业销售的10%，如果美国经济不出现衰退而只是增长放缓两个季度,对中国实体经济成长的影响不足1个百分点。事实上，近期以来，中国产品出口趋势发生了两个变化，一是消费品如电子、轻工产品主要出口发达国家，而资本品如原材料、化工、金属制品、机械产品等主要出口发展中国家；二是近期来中国外汇顺差的持续高位主要反映了中国工业生产中全要素生产力的提高及人民币综合汇率实际下降的作用。因此，在人民币升值还没有达到合理币值的临界点之前，我们认为中国的出口趋势仍将继续,虽然出口增速可能略有放缓。
更进一步，美国减速对中国出口和经济总量增长的影响其实并不是所有问题中最重要的一个，最突出的问题反而是美元长期贬值趋势对于中国深层次经济体制改革包括汇率、利率等问题的影响。
图7-11970年以来美元实际有效汇率走势（1973年3月=100）
资料来源：CEIC，安信证券
美元综合汇率持续贬值的趋势加剧了人民币升值和利率关系问题的复杂性。决策当局所面临的困境如下：
加快升值对缓和国内通胀有利。
加快升值对适度减少顺差、缓和国际贸易摩擦有利。
美元持续贬值、人民币加快对美元升值会损及中国巨额美元储备资产的安全和保值。
加快升值的预期或快速升值后币值调整的预期都可能导致资本的大进大出，并增加国内流动性管理的难度。
人民币加息，资本流入加大，升值压力加剧。
人民币不加息，通胀压力难以控制。
……
要命的是，在众所周知的蒙代尔三元悖论下，中国既不可能走回资本封闭的老路，也就只能在汇率问题与利率问题纠结不清的情况下前行。由于国内利率市场化改革还没有真正开始，央行在进行利率改革的时候不得不考虑汇率改革的承接力度，也因此，央行制定的货币政策目标也不能仅依靠利率手段来达成。所以，在升值预期背景下，加息对通胀的治疗作用可能并不显著：如果中国持续加息导致中美息差反转，流动性可能会持续从美元市场转入中国，反而从根本上恶化国内的流动性过剩和通胀局面；此外，在全球经济增长放缓的背景下，其他市场也可能追随美国减息，更加剧了中国加息的难度。我们预期，在动用利率手段之前,央行仍会动用法定存款准备金、特别存款，严格信贷控制、窗口指导、包括按月考核信贷指标等不受外围市场干扰的手段，来达到紧缩流动性的目的。
有人可能会问（正如部分经济学家所一直宣扬的）：中国政府为什么不加大升值力度，甚至进行一步到位的升值呢？加快升值的同时利率问题也许能同步解决。关键在于来自中庸文化源泉的智慧决定了中国政府不能冒着外汇资产骤然贬值的风险来进行一场受外界舆论控制和主导的、丧失自主权的汇率与利率调整。
为了赢得汇率与利率调整的决策独立性和时间，主动地宏观调控、压低经济增长（也符合可持续发展的逻辑）、包括采取一切其他的手段来抑制通胀、缓解升值压力就成了非常理性的选择。
综上所述,我们认为2008年人民币升值步伐将是保持控制地加快，即在有效约束升值预期的前提下，适度提速达到8%左右。而为了有效约束升值预期，中国政府仍将采取多种渠道包括经济战略对话、主动扩大进口、鼓励对外直接投资等手段来调减顺差增长等方式，以捍卫其维护升值问题的独立立场。与此相呼应，央行还将采取一切有效手段来抑制通胀，包括延后要素价格改革的时间、通过提高准备金、信贷控制等手段控制流动性、等等，以缓和市场升值预期和热钱流入。
2008经济前景预测
主动性宏观调控不仅为中国缓解贸易摩擦、赢得汇率、利率改革的决策独立性和时间创造了有利的条件，也在客观上起到了转变经济增长结构、促进可持续发展的作用。
在2008年已经确定防过热、防通胀，和从紧的货币政策与稳健的财政政策的主基调下，政府会采取一系列的调控措施来达到转变经济增长结构的目的。但调控的前提仍是保持经济又好又快的发展。
在防过热政策抑制固定资产投资的背景下，结合历次换届之后首年固定资产投资增长的反弹趋势，预计2008年固定资产投资自2007年回落，但回落后增速仍将达到2006年的水平，即24%。在国内消费方面，考虑到关注民生、居民可支配收入提高及通胀心理预期，预计2008年社会消费品零售总额进一步增长达到168%。在进出口方面，正如前文所言，为了缓和贸易摩擦和汇率升值的压力，中国可能主动增加进口，以缓和顺差增长的速度。预计2008年进口和出口增速会发生交叉，出现进口增长快过出口增长的现象，但顺差仍将继续扩大。整体预计2008年的经济增长如下：表7-2预计的调控框架图
资料来源：广发基金
表7-3 2008年宏观经济预测
20062007Q1-32007F2008F
全社会固定资产投资24.0% 25.7% 25.9% 24%0
社会消费品零售总额增长13.7% 15.9% 16.6% 16.8%
出口增长272%271%265%22%0
进口增长200%191%21%023%0
贸易顺差1775185726500
315000CPI 1.5% 4.1% 4.6% 4.3%
RMB/USD（期末）78075073706840
实际GDP 增长 11.1% 11.5% 11.5% 10.5%
资料来源：莫尼塔研究机构，广发基金在汇率和货币政策方面，我们延续前文的逻辑和推理，预期2008年人民币汇率升值幅度将控制在8%左右，整体价格上涨幅度将控制在可以忍受的4%～5%之间。如果未来12个月内加息2～3次，每次约18～27个基点，则真实利率有可能结束负利率状态。
综合而言，美国减速和需求减弱对中国经济增长的直接影响相对有限，但美元贬值趋势对中国深层次经济体制改革包括汇率、利率等问题的影响更为深远。众所周知三元悖论下汇率与利率问题的纠结决定了利率变化不能不考虑汇率改革的承接力度，因此国内货币政策不可能仅靠利率手段来贯彻。主动性宏观调控不仅有利于转变中国的经济增长结构，也为中国缓解贸易摩擦、赢得汇率、利率改革的决策独立性和时间创造了有利的条件。在防过热、防通胀的调控影响下，预计2008年总量增长速度将有所回落，但仍将保持在10%以上的高位运行。
稳健财政政策将成焦点
在从紧货币政策的约束和反衬下，稳健财政政策的内涵和结构变化将成为影响经济发展的重要内生变量和市场投资者的决策基础。
关注财政政策的首要原因在于财政收入的规模扩张。2007年，由于国民经济增长快、企业效益好、各项税收增幅高，推动财政收入继续超GDP 增长，预计年度财政收入达到5万亿元，增速达到39%。而财政盈余将达到9 000亿元。
其次，稳健的财政政策相对从紧的货币政策意味着2008年财政支出的动向在经济生活中的分量很重。2007年初，中央财政预算提出了如下的重点支出安排：继续适当减少中央财政赤字，调整和优化政府投资使用方向与结构；强化各项支农惠农财税政策，加快社会主义新农村建设；大力推进机制和政策创新，着力支持解决“上学难、上学贵”的问题；多种措施和政策并举，积极支持解决“看病难、看病贵”的问题；突出帮助解决基本民生问题，切实加强就业再就业和社会保障等工作。初步估算2007年中央财政的主要支出项目如表7-4所示。从中可以看出，三农支出、教育支出、医疗卫生支出都得到了超速的发展。图7-2国家财政收入和GDP增速比较
资料来源：国家统计局、广发基金
表7-4中央财政支出主要项目行政支出国防支出三农支出教育支出医疗卫生
支出社会保障
和就业支出其他金额（亿元）未知3 5094 3181 0686312 419—增长%—178228763%2768%202%—资料来源：广发基金展望2008年，稳健财政政策意味着在财政收入继续增长的背景下，财政支出的规模仍将保持在可观的规模和增速。因此，与财政相关的支出项目在不受信贷约束的背景下，将成为支撑2008年固定资产投资和社会消费增长的重大亮点。
最后，财政政策惹人关注的重要原因还在于：为适应经济增长结构的变化和促进消费型社会、可持续发展社会的形成，国家财政政策本身也需要和正在发生变革。我们在过往的分析报告中已经提出，中国经济增长结构中投资增长偏快、消费增长落后、节能降耗不达标等等问题，事实上都与国民收入分配中政府、企业、居民收入分配的不平衡问题相关。消费增长落后于投资的根本原因在于居民在国民经济收入中分配比重下降的趋势、职工工资增长赶不上国家税收收入的增长。
图7-3居民收入增长不及国家税收收入增长
资料来源：国家统计局
一方面是收入分配制度的不平衡制约了居民的消费能力，另一方面，社会保障体系的残缺和住房的供需压力也约束了居民的消费动力，这才是社会消费品零售总额增长乏力的根本原因。而要改变这一点，国家必须通过深层次的财税体制改革来解决，包括个人所得税改革、财政转移支付、健全社会保障、为低收入人群提供基本住房条件等，以解决民生问题和解放居民的消费意愿。十七大关于收入分配的新提法和鼓励居民拥有财产性收入标志着国家开始从根本上解决居民收入增长的瓶颈问题,具有革命性意义。试想，如果居民在社会保障可靠的情况下，可支配收入包括财产性收入得到较大幅度的提升，消费和进口自然会获得较快的增长。
在总体稳健的政策框架下，我们估计2008年的财政政策将迎来更丰富的变革和调整：
自一月起统一外资企业和中资企业的所得税率。
逐步开始征收能源税，逐步提高资源税。
要求部分央企就过去一年的利润对政府分红。
增加政府在科教文卫领域的财政支出。
而从中长期看，可能采用的财政政策包括：
将目前生产型的增值税逐步改变成消费型的增值税。
引入针对房地产的物业税。
调整个人所得税方案，或同时引入资本利得税。
总之，在从紧货币政策的反衬下，稳健财政政策将成为政府主导收入再分配、参与市场资源配置、引导经济结构调整的重要砝码和手段，也必然成为投资人关注的焦点。
上市公司业绩增长
2007年盈利增长超预期
截至2007年第三季度，按可比口径计算的上市公司净利润增长了6761％，仍然保持了高速增长的态势。上市公司利润增长除了依靠规模在不断扩大以外，利润率的提高，费用率的降低，投资收益的快速增长也是重要因素。
2008年盈利增长回落
展望2008年，大众观点认为：收入增长放缓、成本上升、投资收益放缓构成对净利增速的约束，市场普遍预计上市公司业绩增长在30%左右。在业绩继续增长的同时，由于税率下降、公司经营周转加快，沪深300指数公司的整体ROE 会进一步提升到185%。
图7-4指数一致预期净利润增长
资料来源：GOGOAL， 广发基金
但可能仍好于预期
对于2008年上市公司业绩的增长我们进行了审慎而全面地分析。市场上关于2008年公司业绩增长的疑虑主要集中在如下几点：
行情对投资收益、对净利润增速的影响有多大?
所得税改革对企业盈利增速的影响到底算多少?
通胀下恶化企业盈利?
盈利增长的精细算法。
