2012年年末长期国债的利率为5.32%，所以正常的市盈率由16.26倍变成现在的18.8倍。按照目前来说，18.8倍的市盈率是正常的，对于正常发展的企业来说，也是最低限度的。为了更好地说明问题，我们还是来看一下相关数据。
几家企业2008年最高市盈率数据
企业名称2008年最高价（元）2007年年报每股收益（元）最高市盈率（倍）
白云机场23.100.3664.17
上海机场39.800.8845.25
三一重工61.190.7779.47
太原重工45.08－0.10－
山西汾酒39.181.4427.21
老白干酒27.490.5847.40
众所周知，股市在2007~2008年度出现了一个发展高潮。表9.6就是白云机场等6家知名企业在2008年的最高市盈率数据。按照2008年长期国债利率4.16%来计算，正常的市盈率为24倍。表格中出现的这6家企业除了山西汾酒27.2倍的市盈率还算冷静以外，其他企业简直可以用“疯狂”二字来形容。三一重工的市盈率竟然达到了创造历史的79.47倍。要知道，大名鼎鼎的股神巴菲特旗下企业的平均回报率才是20%！
由此可见，在2007年的时候，大部分企业都存在泡沫，很少对自身的市盈率有一个准确的股价。那么市盈率的问题到底该如何处理呢？在解决这个问题之前，大家最好先学会如何折现。
我们还是用例子来说话。比如今年存到银行100元，年利率为5%，那么第二年连本带息取出来是多少钱呢？105元。如果这个问题反过来问，银行年利率为5%，第二年想连本带息取出105元，那今年需要存入多少钱呢？当然是100元。
这个方法在企业中同样适用。如果这家企业第一年每股收益为1元，我们按最低标准无风险回报率来说，也就是现行长期国债年利率来说，为5.32%，那我今年要付出多少钱呢？也就是说，按无风险的长期国债利率5.32%来计算，我到年终得到1元钱，我得拿出多少钱来？用上面的公式就可以算出来，用1除以1.0532，等于0.9495元。
这是一年的情况，那第二年呢？第一年每股收益为1元，我们前提条件设置的是年增长率为20%。所以第二年的每股收益为1.2元。再按长期国债利率5.32%来计算，两年后我想得到1.2元，那我现在需要付出多少？ 1.0818元。
上述计算完美无缺，但我们还需要注意的是，大家为什么把钱投给企业，而不是存在银行，就是因为我们预期投资企业赚的钱会比银行利率高得多。如果企业赚的钱低于银行利率，那还不如放在银行更保险一点，至少账面上不会亏损。这样一来，折现的比率就不能按照无风险长期国债利率来计算，我们需要给出一个恰当的值。我给它设定为13%，因为美国股市长期回报就在11%~13%。
那我们要按照每股收益每年20%的增长，再按13%的利率折回现值，来计算30年的数据。如表9.7所示。
30年折现数据
单位：元
年份\项目预期每股收益按长期国债最高利率折现值年份\项目预期每股收益按长期国债最高利率折现值。
11-0.884961615.40702-2.18004
21.2-0.939781718.48843-2.31508
31.44-0.997991822.18611-2.45849
41.728-1.059811926.62333-2.61079
52.0736-1.125472031.948-2.77252
62.48832-1.195192138.3376-2.94427
72.985984-1.269222246.00512-3.12666
83.583181-1.347852355.20614-3.32035
94.299817-1.431342466.24737-3.52603
105.15978-1.520012579.49685-3.74446
116.191736-1.614172695.39622-3.97641
127.430084-1.7141627114.4755-4.22274
138.9161-1.8203528137.3706-4.48433
1410.69932-1.9331229164.8447-4.76212
1512.83918-2.0528730197.8136-5.05712
为什么折现值是负值？这是相对我们来说的。因为需要拿出钱来买它，所以对于我们来说，兜里的现金减少了为负值。30年每年折现的值，就是我们从第一年开始要对每一年所付出的钱，将这些钱相加，就是为这30年埋单。我们先看第30年，资产已经增值到近198元了，也就是说增值了近200倍，我们需要拿多少钱来埋单呢？得了来的数值可能会让大家大吃一惊，为72.41元。
也就是说，这家企业年回报在20%的高位，并且我们用13%的高利率来折现，这家的股票每股价值才72.41元，除以现在的每股收益1元，市盈率为72.41倍。收益这么高的公司，这么高的折现率，并且连续30年年年如此，才只有仅仅的72.41倍的市盈率。试问上面提到的6家国内知名企业中哪一家能达到这个标准？所以说，折现是检验市盈率是否合理的试金石。
不要忽视资产负债表
由于现代股票定价的决定因素多在于对企业未来收益的预估，特别是一些新兴行业的出现，风头超过了传统行业。比如互联网企业，很多公司并没有多少实际资产，一间办公室，几台电脑，就是一家公司全部的有形资产。但客观地说，它们确实带动了经济的增长，自身收益也极高。也正因为如此，很多投资者也就渐渐忽略了互联网企业这种有形资产和无形资产严重倒挂的结构。
不过，一旦经济环境恶化，以互联网为首的新兴行业就会首当其冲地遇到困难。这时，投资者就会遇到一大堆难题。所以，从这点来看，过分依赖于企业未来的收益来为企业定价，风险极高，因为未来本来就是很难预测准确的。经济繁荣时，都会说它今年赚了多少钱，明年还会赚更多的钱。等到经济萧条的时候，大家才想起来，你到底有多少家底啊？我付给你的钱，你到底有没有价值相当的资产呢？所以，永远不要忽视资产负债表。
对此，格雷厄姆有着一番深刻的见解。他在《聪明的投资者》中将在市场中交易的行为分为两种，一种为防御型，一种为积极型。这两种交易行为也为企业定价提供了两种差别很大的方法。
采用防御型的交易方法，如果资产结构合理，利润表状况良好，防御型投资者几乎不用过分关注公司的前景，只要公司可以一直经营下去，他们就会以低价买进，股票价格是他们的重点研究对象。因为需要对照资产负债表，市场价值和企业的内在价值几乎永远不可能相等，所以要在市价值低于企业内在价值的时候买进，之间的差额可以用来缓解未来的不利因素，这就是安全边际。
如果是积极型的投资者，他们的重点在于预测未来几年甚至几十年内的企业会获得多高的利润，特别是这些利润会不会保持它的增长率。这样的预测需要投入大量的精力去研究。
对于防御型的投资者们，格雷厄姆说：“他必须确定，以实际标准来判断，自己购买的普通股的价格没有被严重的高估。”如何不被高估，那就得看企业的账面价值。关于防御型的交易行为，格雷厄姆共给出了七点建议，最后一点为适度的股价资产比，当期股价不应该超过最后报告的资产账面值的1.5倍。如果每股账面价值为1元，那你要购买它的价格绝对不能超过1.5元。
当然，这是在正常市盈率的情况下。如果银根紧缩，长期国债利率极高，那么理论上正常市盈率就会很低。按格雷厄姆的说法，如果市盈率低于15倍的时候，当期股价可以超过每股账面价值的1.5倍。高到多少，有没有量化？当然有。格雷厄姆对此早有论断：“我们建议，市盈率与市净率的乘积不应该超过22.5。”（市净率的问题在第11章会详细叙述。）
积极型的投资者属于定性分析，而防御型投资者属于定量分析。格雷厄姆应该属于防御型的投资者，因为他在书中说：“就我们自身的态度和本职工作而言，我们始终致力于定量法。从一开始，我们就要确保我们的投资能够以具体的、可靠的形式获得丰厚的价值。我们不愿意以未来的前景和承诺，来补偿眼下的价值不足。”格雷厄姆是不愿意用未来不确定的馅饼，来规划现在的投资，可能从他的眼里看见的是眼前吊着胡萝卜的驴，一直在往前走，前途很光明，但能不能吃到嘴里，谁也不知道。
当然，我们不需要像大师分析得那样专业，只需要注重实用性就可以了。拿钱买了股票，你就是这家企业的股东，就是它的老板。所以，你必须知道，你付出的钱，背后代表着你占有了多少资源。此外，你还得知道自己占有的是什么样的资源。最坏的打算，如果企业倒闭清算了，你必须借助资产负债表来计算，自己可以在清算中拿回多少钱，能折合多少现金。
资产负债表相对于其他报表来说是最规范的报表，因为它是存量表，是平衡表，并且由于项目众多很难出现虚假行为。所以，资产负债表完全可以成为企业收益质量的试金石。
